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我们认为，PMI数据反映的是采购经理的预期，虽存在一定领先，但可能与实际数据背离，而工业企业数据则更为客观。根据国家统计局的解释，采购经理指数(PMI)是通过向企业采购经理发布调查问卷，根据调查结果汇总、编制而成的指数，可以反映企业对未来生产经营环境的看法，具有一定的领先性；而工业数据则由统计局通过工业企业统计报表制度搜集，相对PMI数据来说更加客观、准确来自www.xbaixing.com。低价晋江50ETF期权低佣开户低至2元一张？股票开户万1？

　　由于实际数并未有此背离，因此我们认为PMI分项间的矛盾说明采购经理对PMI各指标的判断相对独立，并未考虑指标间的自洽性，而预期与实际的差异往往显示企业对年中和年末生产活动存在高估，这可能和企业季节性备货有关。我们此前的报告《债市启明系列20190530—当前是主动补库存吗？》曾指出，PMI存货指标与工业数据中的存货指标联动性并不是一一对应的，事实上，对于生产指标来说也是如此，即PMI生产的回升并不意味着制造业生产活动绝对好转，而观察制造业的实际数据并未有明显背离，这说明采购经理对各指标的判断可能相对独立www.xbaixing.com。另外，我们发现PMI分项指标出现分化的四个时期均发生在年中和年末，这可能和企业的季节性备货行为有关。

　　生产与需求的裂口已达高位

　低价晋江50ETF期权低佣开户低至2元一张？股票开户万1？　虽然PMI数据有着波动较大、趋势性相对不明显、单月数据可能失真等不足之处，但PMI数据的公布更为及时，且涉及面广、信息较为详细，因此仍需关注PMI数据表现x_b_a_i_x_i_n_g_c_o_m。自2019年5月开始，PMI数据持续呈现出生产强、需求弱的组合，PMI生产与PMI新订单之差也已扩大至历史高位，对此我们仍想看看，实际中的生产是否真的像PMI生产所示一样强？

　　结合微观数据看，当前制造业的生产难言改善，生产端的走强主要靠上游行业带动，而下游行业的生产仍在磨底。分行业看，6月焦炭、粗钢产量大幅改善，同时由于低基数效应，2019年高炉开工率的表现也强于去年同期；而下游行业中半钢胎开工率维持在历史低位、汽车产销量也均维持在低位，综合近三个月的发电量也未见明显反弹，反映出当前生产端的改善更偏向上游带动而非下游需求端的好转，依然显示的是产需的背离，因此可持续性并不强，这种背离同样体现在生产和利润的背离之中，我们在此前的报告《债市启明系列20190730——生产向左、利润在右反映了什么？》中已做分析小.百.姓.网。

　　结合历史经验看，产需之差维持高位往往对应着经济基本面的走弱和债市收益率的下行。7月PMI生产指数-PMI新订单指数之差录得2.3%，创下2015年下半年供给侧改革以来的历史新高www.xbaixing.com小百姓网。而从历史看，每当生产-订单之差处于高位时，往往伴随着经济基本面走弱和债市收益率下行。具体来看，2011年11月-2012年8月，生产-新订单之差持续位于历史高位，而工业增加值则从14%的高位持续至10%，10年期国债收益率则从3.78%下滑至3.47%，与之相似的还有2012年11月至2013年3月、2015年3月-2015年12月，均呈现出产销差均触及高位，而工业增加值、现券收益率不断探底的特征x b a i x i n g c o m。低价晋江50ETF期权低佣开户低至2元一张？股票开户万1？